Стойленский ГОК Один из крупнейших ГОКов России
27.12.2006

Стойленский горно-обогатительный комбинат можно смело причислить к лидерам железорудной отрасли РФ. На его долю приходится около 16% отечественного производства железорудного сырья. Мы провели анализ справедливой стоимости акций Стойленского ГОКа и пришли к выводу, что они недооценены инвесторами. По нашим расчетам, справедливая цена обыкновенной акции СГОКа составляет $593.4 при потенциале роста в 67%. Мы рекомендуем покупать акции компании.
  Выручка ($ млн.) EBITDA ($ млн.) Чистая прибыль ($ млн.) P/S EV/EBITDA P/E 2004 379.2 215.9 159.2 2.92 4.30 6.94 2005 531.7 335.4 255.8 2.08 2.77 4.32 2006П 495.0 284.9 210.1 2.23 3.26 5.26 2007П 521.9 290.9 207.7 2.12 3.19 5.32

Стойленский горно-обогатительный комбинат является третьим в России по объемам производства железорудного сырья. Основная продукция компании – железорудный концентрат и железная агломерационная руда. Комбинат занимает около 16% в общероссийском производстве ЖРС (железорудное сырье).

В 2005 г. Стойленский ГОК несколько снизил производство железорудного концентрата – с 10.9 млн. т до 10.8 млн. т, что было вызвано снижением выпуска стали у основного потребителя – НЛМК. По нашим расчетам, рост производства СГОКа в 2006 г. составит 6%, а выпуск концентрата достигнет 11.4 млн т.

В 2006 г. финансовые результаты компании будут несколько ниже прошлогодних. Это объясняется некоторым снижением отпускной цены на концентрат. По нашим оценкам, выручка снизится на 7% до $495 млн., EBITDA – на 15% до $284.9 млн., а чистая прибыль – на 18% до $210.1 млн. Однако уже в следующем году мы ожидаем улучшения финансовых показателей, в первую очередь, за счет увеличения объемов производства.

На Стойленском ГОКе реализуется широкомасштабная программа по модернизации производства. Инвестиции в 2007-2011 гг. запланированы на уровне $500 млн. В результате к 2009 г. комбинат намерен увеличить мощности по производству концентрата до 15 млн. т. Кроме того, будет введен в эксплуатацию комплекс по производству окатышей мощностью 3 млн. т ежегодно.
Мажоритарный акционер – НЛМК – владеет более 95% акций СГОКа, что увеличивает риски принудительного выкупа акций у миноритариев. Однако, по нашему мнению, эти риски минимальны, поскольку хорошая репутация НЛМК позволяет надеяться, что даже если это и произойдет, то выкуп будет осуществлен по рыночным ценам.

Инвестиционное заключение

Стойленский ГОК, входящий в число крупнейших горнорудных предприятий страны, по нашему мнению, можно назвать достаточно интересным объектом для инвестиций среди представителей горнорудной отрасли.
Одним из поводом для такой уверенности является тот факт, что СГОК входит в состав НЛМК, который одновременно является и крупнейшим потребителем продукции предприятия. Следовательно, растущие потребности НЛМК позволят обеспечить стабильный сбыт железорудной продукции СГОКа на годы вперед.

Также надо сказать, что головная компания реализует на Стойленском ГОКе продуманную и последовательную программу развития предприятия. В результате к 2009 г. мощности по выпуску концентрата будут увеличены до 15 млн. т. Кроме того, будет введен в эксплуатацию комплекс по производству окатышей мощностью 3 млн. т. Последний фактор мы считаем достаточно важным и позитивным: окатыши – это продукция с высокой добавленной стоимостью, начало производства которой может позитивно отразиться на эффективности деятельности предприятия.

Следует отметить, что в нашей модели прогноз производства окатышей достаточно консервативен: лишь 80% от введенных мощностей. То же самое касается и концентрата. В то же время этот ресурс может быть использован компанией в случае, если потребление ЖРС с 2009 г. начнет расти более высокими темпами, чем в последние годы. Это позволит компании еще более увеличить производственные и финансовые показатели, что привлечет дополнительный интерес инвесторов.
Расчет инвестиций в оборотный капитал на основе инвестпрограммы, 2007-2011 гг.

2007П 2008П 2009П 2010П 2011П Инвестиции в основные фонды Инвестиции в оборотный капитал: 150.0 3.1 150.0 3.2 120.0 13.3 60.0 4.9 20.0 6.1 Чистые оборотные активы: 50.0 53.2 66.5 71.5 77.5 Запасы 29.2 31.9 38.7 46.2 55.7 Дебиторская задолженность 24.7 26.0 35.2 35.6 36.1 Прочие активы 9.8 10.3 10.8 11.4 12.0 Кредиторская задолженность 13.7 15.0 18.2 21.7 26.2

Другим фактором является благоприятная конъюнктура рынка железорудного сырья, сложившаяся за последние годы. Производство стали во всем мире растет – соответственно, увеличиваются потребности в чугуне, для выплавки которого необходимо ЖРС. В ближайшее время мы не ожидаем резкого падения цен на руду. В соответствии с нашими прогнозами, среднегодовые уровни цен будут оставаться стабильными. Вместе с тем нельзя исключать и повышения стоимости ЖРС, что станет дополнительным катализатором роста показателей как предприятий отрасли в целом, так и Стойленского ГОКа в частности.

Согласно нашим расчетам, справедливая стоимость акции компании составляет $790.6, что на 123% выше текущих котировок. Наша рекомендации по бумагам данного эмитента – покупать.
Информация о компании
Стойленский горно-обогатительный комбинат (СГОК) – одно из ведущих предприятий России по объему производства железорудного сырья для черной металлургии. Комбинат занимается разработкой Стойленского месторождения Курской магнитной аномалии (КМА), расположенного в центральной части северо-восточной полосы КМА.

Основная продукция комбината – железорудный концентрат и железная агломерационная руда. Утвержденные балансовые запасы железной руды в контуре карьера составляют 26.6 млн. т, железистых кварцитов – 1.4 млрд. т.
Стойленский ГОК Один из крупнейших ГОКов России 13 ноября 2006 г.
Стойленский железорудный концентрат со средним содержанием железа около 66% и аглоруда (52%) используются в агломерационном производстве высококачественного агломерата для последующего использования в доменном процессе.
Проектная годовая производительность предприятия по добыче богатых железных руд составляет 1.2 млн. т, магнетитовых кварцитов – 25.4 млн. т. Добыча в 2005 г. составила 1.06 млн. т богатой руды и 23.3 млн. т магнетитовых кварцитов.

Поэтому для эффективной отработки доказанных запасов руды хватит как минимум на 20 лет.
Стойленский ГОК является основным активом горнодобывающего сегмента Новолипецкого металлургического комбината. НЛМК потребляет около 90% железорудного концентрата производства Стойленского ГОКа. Отметим выгодное географическое положение комбината – он находится в 350 км от своего главного потребителя.
Структура акционеров

В 2004 г. Стойленский ГОК был приобретен НЛМК. Его доля в акционерном капитале компании составляет 96.98 %, поэтому free float акций компании достаточно низок. Остальные акции находятся у миноритарных акционеров. В связи с тем, что мажоритарный акционер имеет более 95% акций Стойленского ГОКа, для инвесторов существует риск принудительного выкупа акций у миноритарных акционеров. В то же время НЛМК имеет положительную репутацию у инвесторов, поэтому мы рассматриваем данный риск как незначительный. Мы полагаем, что в данном случае принудительный выкуп акций у миноритарных акционеров пройдет как минимум по рыночным ценам.

Производственная деятельность
В 2005 г. Стойленский ГОК незначительно снизил объемы производства железорудного концентрата – с 10.9 млн. т до 10.8 млн. т, аглоруды – на 31% до 1.1 млн. т. Это было вызвано снижением выпуска стали у основного потребителя – Новолипецкого меткомбината (на 7% по сравнению с 2004 г. вследствие ухудшения рыночной конъюнктуры), на нужды которого в 2005 г. было отгружено 9.4 млн. т концентрата и 0.4 млн. т аглоруды.

13 ноября 2006 г.
В 2006 г. объем производства железорудного сырья существенно увеличится. По нашим оценкам, рост составит около 6%, а производство достигнет 11.4 млн. т.
Динамика производства концентрата Стойленским ГОКом, 2004–2011 Программой технического перевооружения Стойленского ГОКа предусмотрено увеличение мощностей по производству железорудного концентрата к 2009 г. до 15 млн. т. Кроме того, в те же сроки планируется завершить строительство комплекса по производству окатышей общей мощностью 3 млн т.
Тем не менее мы считаем, что после введения в эксплуатацию эти мощности не будут работать в полную силу, по крайней мере первое время. Поэтому мы не стали закладывать в нашу модель максимальное использование мощностей по выпуску концентрата и окатышей. Основная причина, на наш взгляд, в том, что на НЛМК рост производства стали будет идти не такими высокими темпами, поэтому и потребности в ЖРС будут расти медленнее, чем мощности СГОКа. Реализовать излишки продукции на внутреннем и внешнем рынках комбинату будет достаточно сложно ввиду серьезной конкуренции со стороны как российских ГОКов, так и комбинатов из стран СНГ, прежде всего из Украины.

Положение на рынке

Стойленский ГОК занимает одну из ведущих позиций в российской структуре производства железорудного сырья. По объемам выпуска предприятие в 2005 г. было третьим в России, и его продукция занимала около 16% от общего производства.
Доля экспорта в поставках Стойленского ГОКа незначительна – около 8%. Тем не менее, отметим, что на внешних рынках, помимо ведущих отечественных комбинатов (Михайловский и Лебединский ГОКи), основными конкурентами СГОКа являются украинские предприятия – Центральный, Южный и Полтавский ГОКи.
Основным потребителем продукции Стойленского ГОКа является Новолипецкий меткомбинат (около 90% ЖРС).

Инвестиционная деятельность
Программа технического перевооружения, которая проводится на Стойленском ГОКе головной компанией, предусматривает размер капитальных вложений в 2007-2011 гг. на уровне $500 млн.
Основной целью этой программы является увеличение мощностей по выпуску концентрата к 2009 г. до 15 млн. т, а также ввод комплекса по производству железорудных окатышей, мощность которого составит 3 млн. т.
Кроме того, на предприятии предусмотрены следующие мероприятия: Строительство четвертой секции обогатительной фабрики (пять мельниц).
Расчетная производительность секции составляет 3.3 млн. т концентрата (содержание Fе =68%) в год. Планируемый срок ввода в эксплуатацию объекта – начало второго полугодия 2007 г.
Строительство второй очереди корпуса мелкого и среднего дробления (КСМД). При вводе ее в эксплуатацию суммарная производительность КСМД по переработке железистых кварцитов достигнет 36 млн. т в год.

Сдать объект в эксплуатацию планируется в начале второго полугодия 2007 г.
Данная инвестиционная программа, по нашему мнению, должна привести к росту эффективности работы комбината в долгосрочной перспективе. После увеличения мощностей по выпуску концентрата и введения в эксплуатацию комплекса по производству окатышей (это произойдет, скорее всего, в 2009 г.), вряд ли эти активы будут задействованы на полную мощность. Основная причина – отсутствие соответствующего уровня спроса. Однако мы не исключаем , что в долгосрочной перспективе СГОК будет работать на полную мощность и выпускать около 15 млн. т концентрата и 3 млн. т окатышей.

www.gorex.ru